طبعا اولین سوالی که سیاست‌گذار پولی با آن مواجه است این است که از میان کل‌های پولی، کدام یک با تورم رابطه نزدیک‌تری دارد؟ سوال بعدی این است که کنترل کدام یک از کل‌های پولی تحت اختیار و مدیریت مقام پولی است؟ آنچه پاسخ به این سوالات و ابهامات مربوط به مدیریت عرضه پول را دشوار می‌کند، پیچیدگی‌های رفتاری و ناپایداری تقاضا برای پول است که می‌توان از آن به عنوان اصلی‌ترین چالش مقام پولی در مدیریت نقدینگی تعبیر کرد. در اقتصاد برای انواع مختلف نقدینگی که به آن کل‌های پولی گفته می‌شود، تقاضایی وجود دارد. تقاضا برای پول، یعنی تمایل و اراده جامعه به نگهداری انواع پول که بر اساس تعاریف رایج در اقتصاد ایران شامل اسکناس، مسکوک و انواع سپرده‌های بانکی است.
تقاضا برای پول به مفهوم وسیع آن را می‌توان به دو بخش تفکیک کرد: تقاضا برای اسکناس و مسکوک، سپرده‌های دیداری و سپرده‌های کوتاه‌مدت را می‌توان در یک طبقه و تقاضا برای سپرده‌های بلندمدت را می‌توان در طبقه دیگر قرار داد. ماهیت این دو نوع تقاضا برای پول با یکدیگر متفاوت است. اولی سیال است، سرعت گردش بالایی دارد و برای انجام معاملات بین عموم مردم دست به دست می‌شود و دومی ماندگاری بیشتری دارد و به‌عنوان پس‌انداز و با هدف حفظ و ذخیره ارزش نگهداری می‌شود. به دنبال تحریم‌ها و دشواری‌هایی که در مدیریت بازار ارز پدید آمد، نرخ ارز که به‌صورت تاریخی لنگر انتظارات تورمی در اقتصاد ایران محسوب می‌شود، از کنترل سیاست‌گذار خارج و موجب اوج‌گیری انتظارات تورمی شد. انتظارات تورمی ترکیب نقدینگی را تغییر داده است به‌طوری که سهم رشد سپرده‌های بلندمدت در رشد نقدینگی به نسبت سایر اجزای نقدینگی کاهش یافته است.
اگر عرضه نقدینگی را ثابت فرض کنیم، تغییر ترکیب نقدینگی از گروه سپرده‌های بلندمدت به گروه اسکناس و مسکوک، سپرده‌های دیداری و سپرده‌های کوتاه‌مدت حاکی از آن است که به دلیل اوج گرفتن انتظارات تورمی در اقتصاد، تمایل مردم به نگهداری پول به شکل سپرده بلندمدت و برای حفظ ارزش دارایی کاهش یافته است و در شرایط فعلی اقتصاد، عموم مردم ترجیح می‌دهند از سایر دارایی‌ها مثل ارز، طلا، زمین و مسکن برای حفظ ارزش استفاده کنند؛ یا مصرف خود را جلو بیندازند. بنابراین، در چنین شرایطی، حتی اگر حجم نقدینگی ثابت باشد، صرف تغییر تقاضا برای انواع پول (تغییر در ترکیب اجزای نقدینگی) می‌تواند بر قیمت‌ها در بازار دارایی‌ها و در کل اقتصاد تاثیر بگذارد.
از طرف دیگر، مارپیچ انتظارات تورمی و تورم در اقتصاد، تقاضا برای اعتبار را در اقتصاد افزایش می‌دهد. چرا که هم خانوارها و هم بنگاه‌ها وقتی با افزایش قیمت‌ها مواجه می‌شوند و انتظار دارند که قیمت کالاها و خدمات در آینده افزایش یابد، با فرض ثابت بودن نرخ سود تسهیلات، اعتبار بیشتری را از بانک‌ها تقاضا می‌کنند و اعطای اعتبار توسط بانک‌ها یعنی ایجاد سپرده برای متقاضی تسهیلات یا به بیان دیگر، خلق پول از نوع سیالِ آن. سوال مهم این است که در مواجهه با این شرایط، موضع مطلوب سیاست‌گذار در قبال نرخ سود بانکی چیست؟ صرف نظر از شیوه هدایت و تعیین نرخ سود بانکی، که در جای خود موضوع بسیار مهمی است، در پاسخ به این سوال باید گفت به نظر می‌رسد در شرایط حاکم بر اقتصاد، سیاستی که جذابیت سپرده بلندمدت را برای حفظ ارزش کاهش دهد و منجر به افزایش تقاضا برای اعتبار شود، حامل پیامی مبنی بر اهتمام سیاست‌گذار به کنترل تورم نیست.
اگر هدف بانک مرکزی اصلاح ترکیب نقدینگی و کاهش ضریب فزاینده پول است، آنچه نباید در این راستا انجام دهد، کاهش نرخ سود است. کاهش نرخ سود، ترکیب نقدینگی را به زیان سپرده‌های بلندمدت و به نفع آن بخش از اجزای نقدینگی که سیالیت بیشتری داشته و به نظر می‌رسد با تورم قرابت بیشتری دارد، تغییر می‌دهد. از سوی دیگر، اگر کاهش نرخ سود سپرده منجر به کاهش نرخ سود تسهیلات شود، که خود محل تامل و تردید است، افزایش تقاضا برای اعتبار منجر به افزایش ضریب تکاثری و خلق پول بیشتر، آن هم از نوع سیال و تورم‌زای آن خواهد شد. نکته دیگر این است که کاهش نرخ سود، از آنجا که هم رشد و هم ترکیب نقدینگی را به نفع جزئی که سیالیت بیشتری دارد، تغییر می‌دهد، لاجرم نیاز بانک‌ها را به پول پایه (پول پرقدرت) برای تسویه بین بانکی افزایش می‌دهد. بنابراین رشد پایه پولی نیز اجتناب‌ناپذیر است. به این ترتیب، موتور رشد نقدینگی از هر دو مسیر ضریب فزاینده و پایه پولی فعال باقی خواهد ماند که می‌تواند در شرایط فعلی - به ویژه اگر تهدیدهای ناشی از ناترازی صورت‌های مالی در شبکه بانکی و کسری بودجه احتمالی دولت هم لحاظ شود - بسیار خطرآفرین باشد و بر وخامت اوضاع بیفزاید.
با این همه، سیاست‌گذار پولی ممکن است از دو جهت برای کاهش نرخ سود تحت فشار قرار گیرد. اول اینکه، سال جاری سال رونق تولید نام‌گذاری شده است و احتمالا محافل سیاسی، مقامات پولی را برای حمایت از تولید که به زعم آنها از مسیر کاهش نرخ سود بانکی می‌گذرد، تحت فشار قرار می‌دهند. اینکه در هدف‌گذاری تورمی توجه به شکاف تولید و شدت رکود باید یکی از اولویت‌های مقام پولی باشد، حرف کاملا درستی است و قطعا در تعیین نرخ سود باید مد نظر قرار گیرد. اما به این نکته نیز باید توجه داشت که عامل اصلی کاهش تولید در سال ۹۷، به ویژه کاهش تولید صنعتی که بیشترین سهم را در کاهش رشد اقتصادی داشته است، مشکلاتی است که تحریم‌ها در سمت عرضه ایجاد کرده است. به بیان دیگر، اقتصاد با شوک عرضه مواجه است و به دلیل محدودیت در واردات مواد اولیه و کالاهای واسطه‌ای، ظرفیت و توان تولید کاهش یافته است. افزایش تقاضای کل در این شرایط به رشد تولید کمک زیادی نمی‌کند.
عامل دومی که ممکن است توجیه‌کننده ضرورت کاهش نرخ سود بانکی باشد، وضعیت ناسالم بانک‌ها است؛ با این توضیح که تعهد بانک‌ها به پرداخت سود، مهم‌ترین عامل خلق پول و افزایش نقدینگی است. این استدلال ناظر به بانک‌های ناسالم است؛ چراکه این بانک‌ها با تعهد به پرداخت سود، پول خلق می‌کنند. اما به دلیل حجم بالای مطالبات غیر جاری و انجماد دارایی‌ها قادر به محو آن نیستند. اینکه بانک‌های سالم پول خلق می‌کنند و قادر به محو آن نیستند، استدلال درستی است. اما اینکه کاهش نرخ سود به بهبود وضعیت این بانک‌ها کمک کند، محل تامل است. بهبود وضعیت سلامت بانک‌ها باید از طریق اصلاح نظام بانکی و اعمال سختگیرانه‌تر مقررات احتیاطی حل شود. کاهش نرخ سود بانکی به اصلاح وضعیت بانک‌های ناسالم کمک زیادی نمی‌کند و حتی ممکن است کمبود نقدینگی در این بانک‌ها و در نتیجه نیاز آنها به منابع بانک مرکزی را تشدید کند. بنابراین مسیر حل معضل بانک‌های ناسالم، توقف و محدود کردن فعالیت آنها و اعمال شیوه‌های گریز برای رفع مشکل است؛ نه کاهش نرخ سود بانکی در سطح کلان اقتصاد. در پایان باید گفت با توجه به شرایط فعلی اقتصاد، کاهش نرخ سود بانکی ترکیب نقدینگی را نامطلوب و تورم‌زا می‌کند. به نظر می‌رسد تاثیر مثبت این سیاست بر تولید و اشتغال و وضعیت سلامت شبکه بانکی غیر محتمل و تاثیر منفی آن بر تورم محتمل؛ بلکه مسلم است.
